市场供需分析及展望：油脂高点已经出现，本轮牛市结束，未来走势如何？

东证期货

嘉宾：国家粮油信息中心 王辽卫

近一年来，油脂市场行情波动大，从上涨到下跌的速度与幅度超预期，从2020年5月开始进入上涨周期，由4800-5000元上涨到2022年6月的12000元，创历史记录。2022年6月起行情急转直下，仅一个月时间便跌至2021年12月的水平，是否说明周期牛市转为熊市？

一、市场逻辑复盘

（一）宏观经济

疫情爆发后，全球主要经济体大量发货币，量化宽松，全球商品价格上行，配合供需紧张，使价格涨幅超越基本面。今年美国CPI持续高涨，开启新一轮加息，资金快速收缩会迅速影响今年的经济形势，全球经济有可能进入衰退周期。在该预期下，大宗商品整体下行。

（二）供需面

供给端：2020年秋季，黑海地区葵花籽遭遇干旱；2021年，加拿大菜籽遭遇干旱；2022年初，巴西、阿根廷地区的大豆遭遇干旱；2020年疫情爆发以来，马来西亚劳动力不足导致棕榈油连续两年减产。这些因素之下，油脂供给不断收紧，给量化宽松与资金炒作提供机会。2020年5月后，油脂价格不断走高，高价刺激新一轮增产周期的开启，农户开始大量购入化肥，各主产国对下一年的预期乐观，今年1-5月巴西化肥进口量同比增加17%。

需求端：高价抑制了消费需求。俄乌冲突后，欧盟、印度、中国的油脂消费大幅下降，棕榈油最为典型，中国棕榈油与豆油价格倒挂现象尤为明显，最高点时倒挂将近3000元，棕榈油消费断崖式下跌。价格不跌，消费不起，平衡短暂高位震荡。

从周期角度来看，时间站在空头一方，因预期9月之后全球供给会更宽松。在该预期下，价格须回落，刺激需求，重新实现平衡。所以从宏观与基本面看，这轮上涨周期即将结束。

（三）出口政策

5-6月份价格仍高位上涨的原因是印尼在棕榈油出口政策上反复无常，从最初的国内市场义务DMO 20%，到30%，到执行后取消，再到实施出口禁令，总体上是政策限制棕榈油出口。印尼是全球最大的棕榈油出口国，对全球油脂短期供需形势影响很大。但5月23日印尼出口禁令取消后，6月加快出口的审批，之前5月份因为出口禁令导致的堰塞湖的库存在6月乃至7-8月份将持续投放市场，打压市场价格，本轮行情棕榈油波动幅度最大。

（四）俄乌冲突

俄乌冲突之后，不仅油脂，全球小麦、玉米持续上涨，近期有所回落。俄乌两国每年向国际市场出口葵花籽油的量超过1000万吨，因乌克兰港口限制，乌克兰600万吨出口全部停滞，一些国家需要转向重新采购棕榈油或豆油，加大其他油脂的供应紧张，导致供需失衡，推动价格上涨。而现在俄乌正就乌克兰农产品出口通道的通畅进行谈判，预期开放乌克兰农产品出口通道，且原本主要通过海运运输的乌克兰产品也在准备使用陆运运输，1-5月乌克兰农产品出口量要远高于预期。

（五）原油上涨

原油上涨刺激生物柴油需求向好，利好棕榈油与豆油需求。近期原油价格回落，对生物柴油需求的刺激减弱，影响油脂的需求与价格。

（六）市场预期变化

期货市场程序化交易所占份额较大，程序化交易的特性会进一步加快价格的下跌；市场预期的变化（价格太高，人心思跌）也导致价格快速的下跌。

二、走势判断

油脂的高点已经出现，本轮牛市结束，熊市未来的走势如何？

（一）基本面

1.产量

2022/23年全球植物油产量增加，增加幅度大，增长主要来源于菜籽、豆油与棕榈油。菜籽主要因为加拿大产量的恢复性增加；豆油产量增加主要来自于大豆供给。本年度豆子供应紧张主要是南美的减产2800万吨，下一年度南美不仅恢复性增产，而且种植面积增加，2022/23年全球大豆产量可能会创纪录，豆油产量将增加；马来西亚棕榈油已经连续两年减产，马来的劳动力问题将逐步得到解决，本年度整体供给增加。全球2亿多吨的油脂中，棕榈油是全球最大的贸易油脂产品，且油脂之间的替代性很强，在过去一段时间棕榈油成为决定油脂方向的重要品种。

全球棕榈油2022/23年预计到达7900万吨，其中印尼4600万吨，马来1900万吨，两国出口占据全球的接近90%。马来西亚种植面积2019年起开始下降，主要因为环保与政策因素。单产从2015年以后开始下降，从长期趋势来看，马来西亚棕榈油树龄结构不合理不科学，老龄树多，未来马来的增产潜力是有限的，需要长期关注。分月度情况来看，2022年6月产量达154万吨，符合市场预期，超越2018、2019水平，接近去年同期，恢复到了正常水平，目前正处于季节性增产期，预期7-9月份产量还会继续增加。

2.出口与库存

马来西亚出口在6月份下降明显，主要原因是全球油脂价格下跌令市场观望心理增强，印尼恢复出口抢占部分市场份额，7月份预期也会同比下降。

6月末马棕库存水平虽仍处于偏低水平，但市场预期会增库存，印尼积极出库，马来出货进度受其影响相对较慢，库存会持续增加，导致马棕价格快速下降。

（二） 印度尼西亚棕榈油情况

根据印尼4月数据，4月底印尼国内棕榈油库存已达610万吨，5月受出口限制政策影响，5月底印尼库存预计超过800万吨，6月底将达到900万吨，基本处于满库，出口急迫性强烈。6月份印尼政府批准出口配额，不断提高出口配额，支持企业出口，但油脂价格不断下跌，全球经济环境不佳，印尼国内大量的库存使各国贸易商会较为谨慎，不敢大量采购和囤货，都在等待价格的企稳、等待印尼去库风险释放完毕，在此前，印尼棕榈油价格难以出现很大的反弹。印尼正在计划推广B35、B40，若实施B40，则会增加棕榈油一年280万吨的消费量，价格有可能会止跌。

（三）生物柴油

全球生物柴油产量达4000多万吨，主要由于棕榈油、豆油主产国不断释放该因素，其中美国大幅增加可再生柴油量，会在长周期内对油脂价格有支撑。欧盟22/23年将陆续停止用棕榈油来生产的生物柴油量，会抵消美国的部分增量。生物柴油整体受政策影响较大，需要长期关注。

（四）豆油

2023年全球豆油消费将增加200万吨，需求与出口增加，将支撑国际价格，主要看美国2022/23年的可再生柴油政策与产能，若按照拜登上台时发布的政策来预估，需求有可能会有非常明显的增幅。

（五）菜油

贸易格局在发生变化。加拿大是全球最大的菜籽生产国、主要的菜油/菜粕出口国，其主要出口目的国是美国与中国。美国不怎么进口菜籽，主要进口菜油、菜粕；而中国既进口菜籽，也进口菜油、菜粕。2021/22年度受全球减产，因为运输成本低，加拿大优先满足美国需求，中国菜油进口减少。不过，目前国内对10月份后加拿大新季菜籽买得较多，加拿大新季菜籽上市后，其菜油、菜粕供应量也将增加，会刺激中国进口提升。大豆需要等到新季南美大豆兑现增产后，才能看出全球供应的宽松。

（六）葵油

俄乌冲突导致葵油出口与产量下降，冲突爆发短期使得全球贸易格局发生根本性变化，使一些有效的葵油、小麦、玉米的供给变为无效供给；长期来看，持续战争使新季种植面积下降，减产减面积格局已定，中国本年度进口大幅减少，22/23年进口葵油仍将保持在较低水平，需要其他油脂替代。

（七）国内需求

国内消费需求大幅下降，预计21/22年度国内植物油食用消费下降6.6%、工业和饲料消费下降33.6%，整体植物油消费下降近10%。原因包括：疫情影响餐饮消费，2022年上半年上海、北京封锁的影响远大于2020年，且对于经济及消费预期也不乐观；高价抑制需求，棕榈油比2020年5月上涨近3倍，叠加经济下行，消费能力差；动物油代替植物油。消费下降，进口亏损，进口量也大幅减少，今年1-5月植物油进口同比减幅达65.9%，2021/22年度同比下降51.7%，大豆、菜籽进口也在下降，国内油脂库存水平低。未来关注国内何时开始补库存，尤其是棕榈油方面。但预计明年需求预期会增加。

三、未来走势

（一）供需

周期上看，进入增产周期，即便美国大豆产量不乐观，但若巴西大豆种植顺利、产量大幅提升，会部分压缩美豆的出口时间窗口和出口需求。认为价格高点已经出现，就看下跌过程中谁来承接印尼过量的库存、什么时候接的问题，来判断价格低部的位置。

（二）宏观经济形势

宏观经济形势是否会持续恶化，中国经济6月的反弹是否会持续，以及美联储的加息对全球的影响会发展到哪一步。

（三）棕榈油表现

棕榈油在油脂中是核心品种，棕榈油增产的节奏与幅度需要持续观望。

（四）外部冲击

俄乌冲突如何结束无法预测，希望看到乌克兰的粮食出口可以顺利解决；新冠疫情会对需求与经济产生影响，在国内是非常重要的关注点，会影响价格走势的节奏。

（五）原油价格

6月原油的下跌是对宏观经济的悲观预期，且经济预期会进一步走弱，原油可能会形成新一轮下跌的品种，非常值得关注。

四、总结

未来全球油脂供需改善已确定，价格高点已出现。短期印尼出口压力、宏观预期等会继续对价格施压，中长期需要关注俄乌局势、主产国产量、各主产国生物柴油政策、中国补库节奏等。

 

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